中金：维持申洲国际(02313)“走赢行业”评级 目标价降25%至143.48元

中金面世研究计划称，保持稳定申洲国际(02313)“跑输行业”评定，大幅提高2021-23eEPS短期内30%/14%/11%至2.24/3.50/4.61元，当前市值对应30/23倍2022/23年市盈率，目标价降25%至143.48元，对应35/27倍2022/23年市盈率，较当前市值有17%的上行空间。

中金主要观点如下：

MV2021年下同去年同期回升31%-39%

公司面世收益预警，MV2021年税后下同31-35亿元，去年同期回升31%-39%，随之较低于市场短期内(2021年一致短期内49亿元)，主要因寮国传染病负面影响超出短期内。

收益MV对应2H21下同下滑51%-66%。2021年7月底19日开始，公司位于寮国乌鲁木齐、胡志明的皮革和成衣钢铁厂因传染病停业，9月底初陆续解封，至2021年12月底底乌鲁木齐德利成衣钢铁厂直至80%、乌鲁木齐德利皮革和胡志明世通成衣钢铁厂直至95%以上。

由于1)寮国涉及集团约50%的皮革生产量，皮革短缺会负面影响寮国及寮国政府下游成衣生产量耗电量;2)投产星期多达3个月底，长于1H21寮国政府投产星期(约1.5个月底)，该行下半年寮国投产将给2H21毛利率带来较1H21更为突出的负面影响。

2021年各项生产成本有突出改善，特别是10月底起棉价暴跌(2021年7-12月底中国大米单价指数328均价去年同期暴跌多达40%)，公司销售折扣外周有所滞后(一般能够2-3个月底的调价周期性)，且因传染病而延期交付的订单售价难以缩减，也将负面影响2H21毛利率。

此外，该行下半年寮国传染病产生的防疫支出以及2H21韩圆兑美元汇率小幅货币贬值带来的汇兑亏蚀均将负面影响费用端，从而给2H21下同带来压力。

2022总收入、利润增长将会提速。目前公司寮国、寮国政府生产量直至良好，寮国政府越群钢铁厂、寮国世通成衣钢铁厂2022年共计划招工约1万人;考虑2021年较较低的生产量耗电量，人效将会快速改善。生产量耗电量改善、原材料调高顺利外周将会特别设计毛利率回升，造就下同在较低基数下实现快速增长。

投资建议：公司2021年业绩不止于寮国政府、寮国的传染病，但2022年人员稳定性、效率改善、新客户合作均在有序进行中，该行对申洲2022年的业绩直至不具备一定希望。因业绩MV随之较低于市场短期内，定时短期市值波动的安全性，考虑国际间传染病存在随机性，大幅提高其市盈率预测。

安全性定时：国际间传染病间歇，原材料单价随之波动，韩圆随之货币贬值。

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